摘 要

2026年6月，《求是》杂志发表评论员文章《以更大力度提振消费》，首次将“加快修复居民资产负债表”与“着力稳定房地产市场”纳入提振消费的核心政策框架，标志着宏观政策思路从需求侧刺激向资产负债表修复的重要转变。

本文以《求是》2026年三次涉房评论员文章为分析文本，结合宏观经济数据、学术理论与国际比较经验，系统剖析房地产“负财富效应”对居民消费的传导机制，阐释“资产负债表修复”的宏观逻辑，并在此基础上提出提振消费的多维政策建议。

研究发现，中国居民部门正呈现“主动缩表”的行为特征——资产端房产价值缩水、负债端刚性不变、储蓄倾向大幅上升，三者叠加形成抑制消费的“负向螺旋”。稳定资产价格、修复居民资产负债表是当前提振消费的基础性前提，防“负向螺旋”应成为宏观政策的重要考量维度。政策重心应从单纯的消费需求刺激，转向兼顾资产端修复与供给端优化的双重路径。

关键词： 提振消费；资产负债表；财富效应；房地产市场；负向螺旋

01

消费走弱

不止是需求问题

2026年5月，中国社会消费品零售总额41,090亿元，同比下降0.6%。这是2022年底以来社零增速首次转负。1-5月累计，社会消费品零售总额206,031亿元，同比增长1.4%；扣除汽车类商品后，增速为2.7%。分城乡看，城镇消费品零售额35,741亿元，下降0.9%；乡村消费品零售额5,349亿元，增长1.5%。分形态看，商品零售下降0.7%，餐饮收入虽增长0.6%，但增速较前期明显放缓。即使剔除汽车因素，5月社零同比增速也仅为1.1%，家电、家具等品类分别下滑15.6%和8.7%。

消费数据的阶段性走弱，不能简单归因于短期波动。更深层的变化，反映在居民信贷和储蓄行为上。

2026年1-5月，居民贷款减少6,314亿元，其中短期贷款减少6,942亿元，中长期贷款仅增加628亿元。5月单月，居民贷款再减1,412亿元。与此同时，居民存款仍在增加——1-5月居民存款新增5.63万亿元。尽管存款利率已降至历史低位，居民仍在“攒钱”。

居民杠杆率的变化更为直观。居民部门杠杆率从2024年一季度的62.3%降至2026年一季度的59.0%。2025年全年，居民部门债务增速仅为0.5%，为历史最低。2026年一季度，这一增速降至-0.4%，系1995年三季度以来首次负增长。

这些数据勾勒出一幅清晰的图景：中国居民部门正在主动“缩表”——提前还贷、减少借贷、增加储蓄。与其说是消费意愿下降，不如说是一种防御性反应。

正是在这一背景下，《求是》杂志于2026年6月18日发表评论员文章《以更大力度提振消费》。文章没有停留在“消费不振”的表象，而是深入剖析了“深层次问题和挑战”。值得留意的是，这已是2026年以来《求是》杂志第三次在重要文章中论及房地产。

第一次是2026年1月1日，《改善和稳定房地产市场预期》（《求是》2026年第1期），首次公开明确房地产具备金融资产属性、是国民经济基础性支柱产业。第二次是2026年3月16日，《持续做好稳预期工作》（《求是》2026年第6期），提出“以更有力更精准的举措持续稳定房地产市场”。第三次即6月18日的这篇文章，将房地产问题置于提振消费的整体框架之中，提出了“加快修复居民资产负债表”。

从“承认金融资产属性”到“稳定市场”再到“修复资产负债表”，三次表态层层推进。这反映出决策层对房地产-财富-消费传导链条的认识正在深化，也意味着提振消费的政策思路正在经历一轮重要调整。

02

理解消费

资产负债表视角下的理论框架

财富效应的两面性

“财富效应”是理解资产价格与消费关系的核心概念。简言之，资产价格变动会改变居民的名义财富存量，进而影响消费决策——价格上升，名义财富增加，消费意愿增强；价格下跌，名义财富缩水，消费趋于谨慎。

不过，房地产领域的财富效应并不那么简单。学术研究中存在两种看似对立的观点：一种认为房价上涨促进消费（正财富效应），另一种认为房价上涨抑制消费（负财富效应）。这两种效应其实可以并存，关键取决于居民的财富水平、收入水平和负债结构。对高收入、高净值人群，房价上涨通常产生正财富效应；对背负高负债的普通购房者，房价上涨带来的偿债压力反而可能挤占消费。

中国语境下，住房财富效应更为复杂。有实证研究表明，全国层面房价上升总体上体现为财富效应，但在房价收入比最高的城市中，除上海外均呈现负财富效应——房价过高已开始制约消费增长。从微观数据看，房价对有房家庭的消费确有促进作用，但这种效应在不同收入群体间差异显著：收入越高的家庭，财富效应越明显；随家庭年龄上升，财富效应呈倒U型趋势。

资产负债表衰退：日本镜鉴与中国差异

“资产负债表衰退”由日本经济学家辜朝明系统阐述。其核心逻辑是：资产泡沫破裂后，企业和居民的目标从“利润最大化”或“效用最大化”转变为“债务最小化”——通过持续还债来修复资产负债表，而非扩大投资或消费。日本1991年资产泡沫破裂后，企业即使有盈利也不敢轻易投资，经营目标从“做大”转向“做稳”，最终使日本经济陷入长达三十年的低增长与低通胀。

中国当前面临的局面与日本有相似之处，但也有根本不同。有学者指出，与日本因资产泡沫破裂引发的“资产负债表衰退”不同，中国居民部门消费不振更多源于对未来预期的系统性担忧——房地产市场调整、资本市场波动、就业不确定性等因素交织，构成一种复合压力。中国财政科学研究院院长刘尚希曾指出，总供给与总需求之间负反馈的形成，取决于企业与居民微观资产负债表的状况，一旦资产负债表恶化，经济下行压力就会增大。

住房：中国居民财富的“压舱石”也是“软肋”

理解房地产市场调整对消费的冲击，首先要看清住房在中国居民财富结构中的分量。

根据中国人民银行2019年开展的城镇居民家庭资产负债情况调查，住房占城镇居民家庭总资产的59.1%，若计入商铺等经营性房产，这一比例接近七成。央行最新数据显示，住房在居民家庭财富中占比超过60%，居民负债中70%以上为住房按揭贷款。近二十年来，中国居民资产负债规模快速扩张，但由于房地产配置比重过高，资产负债表的结构韧性明显不足。

这意味着，中国家庭的“身家”几乎与房产价值捆绑在一起。房价涨，身家涨；房价跌，身家跌。而在美国，房产占居民家庭总财富的比重仅为24%至28%。更关键的是负债端的刚性特征——有负债的城镇居民家庭户均总负债51.2万元，其中房贷占75.9%。房价下跌并不会减少月供，却会让净资产大幅缩水。据市场机构数据，2025年重点30个城市二手房价与历史峰值相比整体跌幅达39%。对许多家庭来说，资产负债表的资产端快速蒸发，负债端却纹丝不动。这种“资产端缩水、负债端刚性”的格局，是理解当前居民消费行为变化的一把钥匙。

03

“负向螺旋”

从数据到逻辑

房价下行与财富缩水

2021年以来，房地产市场进入深度调整。从销售端看，2025年新建商品房销售面积约8.8亿平方米，连续多年下降，规模已回到2009年水平；2026年1-5月，新建商品房销售面积31,320万平方米，同比下降10.8%。从价格端看，70个大中城市房价指数整体跌幅虽有所收窄，但底部尚未完全确认。截至2026年5月末，商品房待售面积77,182万平方米，同比下降0.4%。

房价持续调整，直接侵蚀居民名义财富。即便居民没有出售房产，房价下跌也会产生强烈的“财富损失感”，进而改变消费行为——人们会因“家底变薄”而减少开支、增加储蓄。中房研协研究中心分析认为，楼市下行的负财富效应对消费意愿形成直接约束，其逻辑链条是：房价预期走弱→居民房产账面资产缩水→资产负债表承压→预防性储蓄上升、可选消费缩减，形成资产缩水压制消费的负向循环。

居民行为的结构性转向

与房价下行相伴而生的，是居民部门行为模式的深刻转变。在房价持续上涨时期，居民的行为模式是“加杠杆”——增加借贷、扩大购房、减少储蓄。而当前，居民的行为模式已转向“主动缩表”——减少负债、增加储蓄、压缩消费。这一转向可以从多个维度观察到：

信贷维度：2026年1-5月居民贷款减少6,314亿元，5月单月再减1,412亿元。房贷增速自2023年二季度起连续负增长，至2026年一季度已连续12个季度下滑。

储蓄维度：尽管存款利率已降至极低水平，居民存款仍在增加——1-5月居民存款新增5.63万亿元。据市场机构估算，存款在居民资产配置中的占比已从2021年的低点上升至2026年一季度的约25%。

购房行为维度：居民购房时不再“把杠杆拉满”。在广州，总价200万元以下的二手房占每月交易总量的一半，其中约一半为一次性付款；深圳二手房贷款的首付比例近期保持在30%至35%的水平。

消费维度：2026年第一季度，全国居民人均可支配收入12,782元，同比名义增长4.9%；同期人均消费支出7,955元，同比名义增长3.6%——一季度消费支出名义增速低于收入名义增速，居民将更多收入转化为储蓄。

值得关注的是，住房交易总量并未大幅萎缩。1-5月，全国新房和二手房交易总量同比下降2.1%，降幅较一季度收窄2.7个百分点；二手房在新房和二手房交易总量中的占比达51.5%，覆盖18个省（区、市）。住房需求没有消失，但居民的支出结构发生了根本变化：从追求“大户型、高总价”转向“低总价、低单价”；从“拉满杠杆”转向“降低杠杆”；从“购房优先”转向“储蓄优先”。广东省住房政策研究中心首席研究员李宇嘉指出，居民主动“修表（资产负债表）、去杠杆、还钱、攒存款”的形势，是理解当前楼市政策效应减弱的关键。

“负向螺旋”：一个需要警惕的闭环

《求是》文章提出了一个值得关注的表述——“防止资产价格下跌对消费信心的负向螺旋” 。这一提法在官方话语中并不多见，折射出决策层对风险传导链的警觉。“负向螺旋” 的传导机理可以概括为一个闭环：

资产价格下跌 → 居民净资产缩水 → 消费信心下降、消费收缩 → 企业营收下滑 → 就业和工资增长放缓 → 收入预期进一步转弱 → 消费进一步收缩 → 资产价格进一步下跌 ↑（箭头回指起点，形成自我强化的闭环）。

这一螺旋的严峻之处在于其自我强化特性。消费萎缩拖累经济增长，企业盈利下降影响就业和居民收入，收入预期恶化又进一步抑制消费和资产价格，形成一个难以自动终止的下行循环。中指研究院指出，文章提及“负向螺旋”，意味着高层已经关注到资产价格下跌对消费信心的关键影响。

当前居民部门的行为模式，正是这一“负向螺旋”的微观体现。面对资产价格下跌，居民选择减少负债、增加储蓄，呈现“资产负债表衰退”特征，从而进一步抑制消费扩张。这一发现指向一个重要政策含义：单靠消费刺激政策难以奏效，除非能够打破“负向螺旋”的传导链条。

04

政策转向

从刺激需求到修复资产负债表

三次表态，一条线索

《求是》杂志2026年三次涉房表态，构成了一条清晰的逻辑线索。

1月1日《改善和稳定房地产市场预期》（《求是》2026年第1期）。 首次公开明确房地产的金融资产属性。这一步的核心在于“正名”——承认房地产不仅是居住消费品，更是居民财富的重要载体。没有这一认知前提，后续将房地产问题纳入提振消费框架就缺乏理论依据。

3月16日《持续做好稳预期工作》（《求是》2026年第6期）。 提出“以更有力更精准的举措持续稳定房地产市场”。这一步的核心在于“定调”——将“稳定”确立为房地产政策的核心目标。此时政策关注的焦点仍在房地产市场本身。

6月18日《以更大力度提振消费》。 将“加快修复居民资产负债表”与“着力稳定房地产市场”并列，作为提振消费的核心抓手。这一步的核心在于“贯通”——打通了“稳定房地产-修复资产负债表-提振消费”的政策链条。

这一递进关系清晰可辨：只有承认房地产的资产属性，才能理解房价下跌对居民财富的冲击；只有稳定房地产市场，才能阻止居民财富的进一步缩水；只有修复居民资产负债表，才能从根本上提振消费。有分析人士指出，修复居民资产负债表首次进入政策视野，这一政策增量具有标志性意义。

四大举措的内在结构

《求是》文章提出了提振消费的四大举措，它们之间并非简单并列，而是一个有内在逻辑的政策体系。

第一，夯实居民消费基础：包括加快制定并实施城乡居民增收计划，以更加积极的就业政策扩大就业容量，以更加完善的分配制度提高居民可支配收入，以更加健全的社会保障体系缓解居民消费的后顾之忧。这一举措解决的是消费的“流量” 问题——让居民有持续的收入来源。

第二，加快修复居民资产负债表：包括着力稳定房地产市场，促进资本市场健康稳定发展，防止资产价格下跌对消费信心的负向螺旋。这一举措解决的是消费的“存量” 问题——阻止居民既有财富的进一步缩水。如果说第一项是“开源”，第二项就是“止损”。

第三，强化供需适配：在商品端着力提升品质、优化结构，在服务端培育壮大文旅、健康、养老、托育等消费新增长点。这一举措解决的是消费的“结构” 问题——让供给更好地匹配需求。

第四，优化消费政策：持续完善促进消费的财税、金融、产业等政策体系，清理消费领域不合理限制性措施。这一举措解决的是消费的“环境” 问题——消除制约消费的制度性障碍。

四项举措构成了一个“流量+存量+结构+环境”的完整政策框架。修复居民资产负债表之所以被置于突出位置，是因为它直接回应了当前消费不振的深层病因——居民财富缩水导致的消费能力与信心双重受损。与以往促消费政策多聚焦收入、商品补贴不同，文章把稳住居民核心资产作为扩大内需、提振消费的基础抓手。

“稳楼市就是稳消费”的逻辑

文章释放了一个清晰信号——稳楼市就是稳预期，稳预期就是促消费。这一逻辑可从三个层面理解。

直接效应：房地产本身是最大的内需之一，涵盖新房销售、二手房交易、家居装修、物业管理等众多领域。稳定房地产市场本身就具有直接的消费拉动作用。1-5月，全国二手房在新房和二手房交易总量中的占比为51.5%，覆盖18个省（区、市）。存量房市场的活跃本身就是消费的重要组成部分。

财富效应：如前所述，房价稳定能够阻止居民财富的进一步缩水，从而抑制“负财富效应”对消费的侵蚀。央行数据显示住房在居民财富中占比超过60%，这一事实决定了房价波动对居民消费的影响具有乘数效应。有分析人士指出，重提财富效应本身就是一种积极信号。

信心效应：房地产不仅是居民财富的载体，也是经济景气的重要风向标。楼市稳定有助于改善居民对宏观经济的预期，降低预防性储蓄动机，释放被压抑的消费需求。文章特别强调要“增强广大城乡居民的消费预期和底气”——“底气”一词，精准道出了资产负债表修复与消费信心之间的内在关联。

05

修复路径

双轨驱动的战略框架

前文的理论分析与现实考察表明，修复居民资产负债表、提振消费，核心在于阻断“负向螺旋”的传导链条。这需要从两个维度协同发力：一是稳定资产价格，遏制居民财富的进一步缩水；二是跳出房地产市场本身，在就业、收入、社保等更广泛的领域协同推进。二者构成“双轮驱动”的战略框架。

稳定资产价格：遏制财富进一步缩水

修复居民资产负债表，首要任务是稳定资产价格。如果房价持续下跌，即便居民努力还债降低杠杆，资产端的缩水仍将使资产负债表持续恶化。稳定资产价格需要供给端、需求端和资金端三方面协同发力：

供给端的关键在于“控增量、去库存、优供给”。1-5月，全国商品房新开工面积17,929万平方米，下降22.6%，供应持续小于销售，去库存成效初显。与此同时，有限的新房供给应转向高品质的“好房子”，以优质供给牵引改善性住房需求。

需求端的关键在于持续优化限制性政策。当前仅北京、上海、深圳、海南部分地区等存在住房限购政策。进一步放开不必要的行政性限制，通过房贷定向降息、财政补贴等方式加大居民购房支持力度，有助于稳定市场预期。

资金端的关键在于发挥城市更新的带动作用。《城市更新“十五五”规划》提出，到2030年改造城镇危旧房约50万套（间）、新开工改造城镇老旧小区约11.5万个。城市更新不仅能修复存量房的价格基础，还能激发房地产和建筑业产业链条长、带动性强的优势，稳定居民就业。

跳出房地产：在更广领域协同发力

稳定房地产价格固然重要，但仅靠稳房价难以实现居民资产负债表的全面修复。当前稳定房地产的任务已不单是行业周期管理的问题，更是一个深度的宏观经济与民生结构问题。政策选择应跳出房地产行业，在更广领域协同发力。

一是加强“青年友好型”城市建设。一揽子解决年轻人从毕业到就业、创业、结婚、生育、租房和买房等多元诉求。

二是大力推动公共服务均等化。特别是外来人口多的省份和省会城市，全面落实常住地提供等同于户籍居民的基本公共服务。

三是降低居民税费负担。通过减税降费等方式直接增加居民可支配收入，提升购房支付能力，释放刚需与改善性住房需求。

四是加快“人工智能+消费”应用场景营造。围绕居家、养老、托幼、文旅、住宿餐饮、教育六大核心场景，将人工智能引入并丰富消费体验。

06

政策建议

六维举措的系统设计

基于第五章确立的“双轮驱动”战略框架，本章将战略方向转化为可操作、可落地的具体政策建议，从六个维度逐一展开，形成从“战略”到“战术”的完整政策链条。

稳定资产价格：夯实修复根基

一是加快专项债落地节奏。2026年一季度，房地产相关专项债券发行额达2,250亿元，同比大幅增长42%。建议进一步扩大发行规模，推动存量商品房收储和闲置土地盘活，将收储房源转为保障性住房，并享受全链条税收减免。央行3,000亿元保障性住房再贷款已全面落地，应进一步优化再贷款使用条件，降低城投、安居集团的收储资金成本。

二是全面推进“好房子”建设。住建部《关于提升住房品质的意见》明确，到2030年住房标准、设计、材料、建造、运维水平大幅提升，保障性住房率先建成“好房子”。《城市更新“十五五”规划》进一步要求实施房屋品质提升工程。建议各地加快制定“好房子”地方标准，鼓励“先验房后收房”，将交付确定性转化为购房信心。

三是持续优化限制性政策。当前仅北京、上海、深圳、海南部分地区等存在住房限购政策。建议进一步放开不必要的行政性限制，通过房贷定向降息、财政补贴等方式加大居民购房支持力度。

盘活存量资产：激活沉睡资源

当前住房市场已从“增量时代”转向“存量时代”。1-5月，全国二手房在新房和二手房交易总量中的占比达51.5%，存量房已成为市场主力。政策应顺势而为，将重心从“建新房”转向“盘存量”。

一是加快推进存量商品房收储。2026年6月，全国超70座城市同步启动国家队收储行动。建议进一步扩大收储规模，将收购房源转为保障性住房。

二是盘活存量闲置土地。自然资源部等多部委已发布政策，支持利用专项债券资金收回收购存量闲置土地。建议优先收回企业无力或无意继续开发、已供应未动工的住宅和商服用地。各地可优化规划条件后重新出让，鼓励通过股权合作、联合开发等方式盘活存量土地。

三是完善“卖旧换新”通道。江苏省已明确拓展卖旧换新、收旧换新路径。广州、深圳、天津等地推出“卖旧买新”专项补贴。建议在全国范围内推广此类做法，畅通一二手住房置换链条。

优化财税金融工具：降低修复成本

一是进一步降低居民房贷负担。北京已不再区分首套、二套房商贷利率。建议更多城市跟进，继续下调二套房公积金贷款最低首付比例。可考虑对存量房贷实施阶段性贴息，直接减轻居民月供压力。

二是扩大消费信贷支持。四川省已实施个人消费贷款贴息政策，年贴息比例为1个百分点。建议在全国范围内推广，重点支持家用汽车、养老生育、教育培训、家居家装等领域消费。

三是完善房票安置政策。四川省明确对房票安置给予额外购房奖励，省级财政按不超过实际兑现金额的30%给予补助。江苏省也在优化房票安置政策。建议各地将房票安置与城中村改造、集体土地征收等工作统筹推进。

跳出房地产：以具体举措协同推进

一是深化“青年友好型”城市建设。建立从毕业到就业、创业、结婚、生育、租房、买房的全周期政策支持体系，将青年住房需求纳入城市住房保障规划，探索“先租后买”“租购并举”的青年安居模式。

二是加快公共服务均等化改革。在常住人口增长较快的省份和城市，扩大教育、医疗等基本公共服务覆盖面，以“居住证+积分制”为纽带，逐步实现外来人口与户籍居民在公共服务获取上的平等待遇。

三是多措并举降低居民税费负担。除继续落实减税降费政策外，可根据不同城市情况适度提高个人所得税专项附加扣除标准，将住房租金、教育支出、赡养老人等纳入更灵活的税前抵扣范围。

四是加快“人工智能+消费”应用场景落地。围绕居家、养老、托幼、文旅、住宿餐饮、教育六大核心场景，制定AI消费场景推广行动计划，引导平台企业加大投入，以技术手段降低消费门槛、丰富消费体验。

强化供需适配：以“好房子”引领转型

一是全面推进“好房子”建设。“好房子”建设不仅限于新建住宅，存量住宅升级和改造也应成为重点。建议鼓励居民开展既有住房装修和局部升级改造，推广装配式装修和适老化、无障碍改造。

二是推动房地产企业转型发展。促进房地产开发企业从增量转向存量，积极参与城市更新及运营。深化住房公积金制度改革，扩大使用范围，从“购房”“租房”向“修房”“养房”拓展。

三是培育服务端消费新增长点。在文旅、健康、养老、托育等领域培育壮大消费新业态。完善城市配套，优化楼市需求结构，提振居民置业信心。

打破“负向螺旋”：建立长效机制

一是建立资产价格-消费信心联动监测机制。将房价预期、居民财富感知、消费信心等指标纳入宏观经济监测体系，及时发现“负向螺旋”风险并予以干预。

二是将“防止负向螺旋”纳入宏观政策考量。在制定房地产、金融、消费等政策时，统筹考虑政策对居民资产负债表和消费信心的综合影响。

三是推动“债务大挪移”。房地产泡沫破裂后，若由居民和企业部门独自化解债务，将导致债务通缩循环与资产负债表衰退。出路在于由政府和央行扩张资产负债表来减轻居民和企业债务压力。“十五五”需实施更加积极的财政政策与适度宽松的货币政策，重点解决资产负债失衡与历史债务问题。

四是制定并实施扩大内需战略。国家发改委已明确将制定2026—2030年扩大内需战略实施方案。建议将修复居民资产负债表、稳定房地产市场作为扩大内需的核心内容纳入方案。

07

结论

《求是》杂志2026年三次涉房评论员文章——1月1日《改善和稳定房地产市场预期》、3月16日《持续做好稳预期工作》、6月18日《以更大力度提振消费》——构成了一个层层递进的政策叙事：从“承认金融资产属性”到“稳定市场”再到“修复资产负债表”。6月18日的文章首次将“加快修复居民资产负债表”纳入提振消费的核心政策框架，标志着宏观政策思路从需求侧刺激向资产负债表修复的重要转变。

本文分析表明，中国居民部门正呈现“主动缩表”的显著特征：一是资产端房产价值大幅缩水（重点城市二手房价较高点跌幅近四成）；二是负债端房贷刚性不变，净资产被动压缩；三是储蓄端预防性储蓄大幅上升（1-5月居民存款增加5.63万亿元，同期消费支出名义增速3.6%低于收入名义增速4.9%）。这三者叠加，形成了“资产价格下跌→居民净资产缩水→消费收缩→经济承压→收入预期转弱→资产价格进一步下跌”的“负向螺旋”。

打破这一螺旋，需要在存量层面稳定资产价格，遏制居民财富的进一步蒸发；在流量层面协同推进增收、就业、社保等基础性改革，让居民有持续的收入来源与消费底气。唯有“存量”与“流量”双重修复，消费的内生增长动力才能被真正激活，中国经济从投资驱动向消费驱动转型的进程才能行稳致远。

附录：技术路线图

（以下技术路线图由本文作者借助人工智能软件制作，整体呈现“问题提出→理论框架→现实考察→政策逻辑→修复路径→政策建议→结论”七阶段纵向递进结构，各阶段内部节点从左到右横向展开。）