引 言

近年来中央反复强调提升国有控股上市公司质量，各地国资也在“十四五”规划中提出上市公司数量、规模等目标，提升国有控股上市公司数量和质量被提到了前所未有的高度。

本文聚焦北京、上海、广州、深圳，通过4大模块的数据分析，梳理四大核心城市国资控股上市公司数量及质量特征，明晰核心城市国有控股上市公司增量提质的主要成效。

▶ 结论一览

· 上海国资：具有较强的资本运作能力，灵活运用多种方式推进资产证券化，上市公司数量、总资产规模、市值规模、经营规模均位列四大国资之首，行业龙头上市公司较多，展现出较高的信息披露质量和良好的盈利能力。

· 北京国资：重视发挥上市公司融资功能，倾向以IPO方式提升上市公司数量，并积极通过增发等方式在资本市场募集资金，支持企业发展的同时股权结构得到优化。此外，上市公司数量与总资产规模较大，但资产营运能力、盈利能力、信息披露质量有进一步优化空间。

· 深圳国资：坚持先“做强做优”再“做大”的高质量发展思路，注重发挥上市平台优化机制的功能作用，上市公司表现出较强的价值创造能力，以及较高的规范运作水平，但规模偏小，融资功能有待强化。

· 广州国资：上市公司数量和总资产规模相对较小，近几年积极通过外部并购实现快速突破。注重上市公司的长期发展，以牺牲短期增长为代价，加大研发投入力度，培育发展动能。更重视上市公司在“管资本”中的作用，规范治理、融资等方面的功能有待进一步发挥。

一、国有控股上市公司特征要素分解

资本市场是国有企业开展混合所有制改革、优化国有资本布局的前沿阵地和重要力量。近年来，各地国资积极通过IPO及并购上市公司等方式推进资产证券化步伐，力度空前。2019年至今，地方国有企业新增国有控股上市公司接近200家，占地方国有企业控股上市公司总量的比例超过20%。其中，2019-2021年各地国资通过IPO上市共66家企业，较2016-2018年的56家增长18%。此外，各地国资也积极通过并购上市公司的方式，提升国有控股上市公司数量。2019年至今，共127家民营企业、公众企业、外资企业公司属性变更为地方国有企业，是IPO上市数量的近2倍。

从国有控股上市公司“上市公司”和“国有企业”的角色定位出发，结合《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》等政策要求，总结国有控股上市公司质量的三重内涵，包括价值创造、规范运作、平台功能：

——价值创造：落实上市公司经营管理，通过对产业布局、企业运营、创新研发等进行优化，提升核心竞争力，提高公司盈利能力和质量，推动公司健康持续发展。

——规范运作：优化国有控股上市公司股权结构，完善具有中国特色的国有控股上市公司治理，强化上市公司主体责任；提升信息披露质量，引导市场合理预期，提升上市公司价值实现能力。

——平台功能：立足资本市场的基本功能，发挥国有控股上市公司在融资、资本配置、优化机制等方面的作用，成为国有资本放大功能和保值增值的重要平台。

结合国有控股上市公司数量提升的主要趋势以及质量提升的核心内涵，将反映国有控股上市公司特征的关键要素分解为4大模块，包括上市公司数量与规模、上市公司价值创造能力、上市公司规范运作水平、上市公司平台功能发挥，具体如图1所示。

图1：国有控股上市公司特征要素分解示意图

二、从数据透视北上广深国资控股上市公司特征

依照上述对国有控股上市公司特征的模块分解，聚焦国资系统监管的A股上市公司，对北京、上海、广州、深圳国资控股上市公司进行数据分析，明晰四大核心城市国有控股上市公司各自的发展特征。

（一）上市公司数量与规模

在上市公司数量与规模方面，上海国资立足于上海这一国际金融中心，展现出较高的资本运作水平，上市公司数量最多，同时打造了较多行业龙头上市公司，上市公司资产规模、营收规模与市值规模均较大。广州国资控股上市公司数量及总资产规模较小，但正积极通过并购上市公司的方式实现跨越式提升。深圳国资控股上市公司规模较小，相较于壮大上市公司规模，深圳国资更关注上市公司的价值创造与规范运作，打造出诸多“小而美”的上市企业。

1. 上市公司数量与总资产规模：上海表现突出，广州相对较小

在北京、上海、广州、深圳四大国资中，上海国资控股的A股上市公司数量最多、总资产规模最大、资产占国有资产总额比例最高，分别达到51家、3.76万亿、37.81%。北京国资控股的A股上市公司达到36家，资产总额超过2万亿元，上市公司资产总额占国有资产总额的比例超过30%。广州国资控股上市公司数量和资产规模相对较小，分别为23家、5659亿元，但上市公司资产占比略高于深圳国资。

值得注意的是，A股上市是推动资产证券化的重要方式之一，各地国资还积极通过境外上市、发行基础设施不动产投资信托基金等方式推进资产证券化。以深圳为例，根据新闻报道，深圳国资全系统上市公司增至35家，资产证券化率目前达到59.4%；对比深圳国资控股的A股上市公司28家、资产总额7549亿元、资产占国有资产总额比例为18.41%，A股上市对其上市公司数量的贡献比例为80%，对深圳国资资产证券化率的贡献比例大约为1/3。

图2：四大核心城市国有控股上市公司数量及资产总额，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

备注1：对各地国资控股A股上市公司的数量统计截止至2022年1月；

备注2：对于各城市国资委控股上市公司数量、资产总额的统计，未将不存在控股股东或实际控制人的上市公司纳入统计范围，例如浦发银行、华夏银行等；

备注3：A股上市资产占国有资产总额比例=A股上市资产/国有资产总额（不含金融企业），考虑到大部分银行类上市公司未纳入统计，根据匹配对等原则，计算资产证券化率时相应采用不含金融企业的国有资产总额。

2. 上市公司数量提升的方式分布：北京最为青睐IPO上市

提升上市公司数量的方式主要有IPO上市、并购上市公司以及借壳上市三种。推动存量资产IPO上市是北上广深增加国有控股上市公司数量的主要方式。在四大核心城市的138家国有控股上市公司中，有122家由存量资产IPO上市而来，占比达到88.41%。特别地，北京国资最为青睐IPO上市的方式，占比达到100%。IPO上市能够募集资金支持企业发展，驱动企业规范公司治理与内部管理，但流程多，耗时长，难以实现短期突破。

更进一步看，IPO上市有业务培育与资本运作两种模式。

业务培育模式是指自主培育、发展实体产业，并逐步推动业务实体IPO上市。例如广州国资坚持发展汽车、商贸、食品餐饮等实体产业，自主培育壮大广汽集团、广百百货、岭南控股、广州酒家等企业，最终成功实现IPO上市。

资本运作模式是指投资控股符合国资布局战略、具有成长潜质的企业，并通过优化企业运营管理、为企业对接业务资源、帮助企业进行投融资等，培育企业IPO上市。例如深圳国资所属深创投于2012年投资控股中新赛克，为企业发展网络数据可视化业务提供服务，助推企业成为细分领域领先企业并于2017年成功IPO上市。

在推动IPO上市以外，广州、深圳也积极地进行上市公司并购。在广州国资的23家上市公司中，有5家为并购而来，占比超过20%；在深圳国资的28家上市公司中，有4家是并购而来，占比接近15%。并购上市公司能够跨越式提升国有资产规模与资产证券化水平，快速获取产业要素，推动产业升级，优化国有资本布局，但对资金链要求较高，且存在诸多潜在风险，要求国资委和国有企业加强全过程的风险管控，防范国有资产流失。

在四大城市中，上海提升国有控股上市公司数量的方式更加灵活多样，除IPO上市、并购上市公司以外，也灵活运用借壳上市的方式。138家上市公司中共5家为借壳上市，其中4家即为上海国资控股的上市公司。借壳上市也是推动存量资产证券化的方式之一，相较于IPO，审核程序简单、周期短，但成本较高，且“壳”本身可能存在的债务、税务等问题将对企业造成潜在威胁，优质“壳资源”较稀缺，因此实践案例相对较少。

图3：四大核心城市国有控股上市公司数量提升方式分布，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

3. 上市公司数量提升的时间分布：广州、深圳近年提升迅速

观察四大国资控股上市公司数量提升的时间分布发现，近几年，广州、深圳国资在提升国有控股上市公司数量方面取得了更为显著的成效。2019年至今，广州、深圳国资新增上市平台数量分别为7家、6家，占总量的比例分别为30.4%、21.4%。上海、北京国资控股上市公司总量虽相对较多，但2018年及以前已有的上市平台占较大比重，2019年至今新增上市平台数量分别为4家、2家，分别占总量的7.8%、5.6%。

进一步分析增加上市公司数量不同方式下的时间分布发现，通过并购上市公司提升国有控股上市公司数量成为趋势。2019年至今四大国资IPO上市数量共9家，占IPO总量的7.4%；并购上市公司数量也是9家，但占并购上市公司总量的比例高达81.8%。在广州、深圳国资，即近三年新增上市平台较多的两地中，并购上市公司的贡献度均超过50%，特别是广州国资，2019年至今共并购5家上市公司，有效推动国有控股上市公司数量快速提升。

图4：四大核心城市增加国有控股上市公司时间分布，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

4. 上市公司经营规模：上海龙头企业多，深圳经营规模小

统计A股上市公司各行业资产总额、营业收入平均值，并将四大国资控股上市公司资产总额、营业收入与所在行业均值进行对比，明确国资控股上市公司的经营规模状况。从资产总额与营业收入的综合情况来看，上海国资拥有较多经营规模领先的行业龙头上市公司；北京国资控股上市公司资产规模较大但营业收入规模偏小，需提升整体资产的营运能力；深圳国资控股上市公司经营规模总体偏小，有待进一步培育壮大；广州国资控股上市公司经营规模处在行业中上游水平，表现出了相对优秀的资产营运能力。具体分析如下：

资产规模方面，上海国资、北京国资控股上市公司中有较多资产规模领先行业的大型企业，上海国资有17家控股上市公司资产规模超过行业平均的2倍，北京国资有11家，占比均超过控股上市公司总量的30%。深圳国资控股上市公司资产规模较小，共20家控股上市公司资产总额低于所在行业平均水平，占深圳国资控股上市公司总量的71.43%，其中有50%的公司（14家）资产总额不到行业平均的1/2，比例均显著高于其他国资。广州国资控股上市公司资产规模处于行业平均水平上下，共9家控股上市公司资产规模与行业平均的比值在50%-150%之间，占比达到39.13%，是其他国资的1.5-1.8倍。

营业收入方面，上海、深圳国资控股上市公司营业收入特征与资产规模特征大致吻合。上海国资控股上市公司中有18家公司营业收入超过行业平均水平的2倍，占比35.5%，是其他国资的2-2.4倍。深圳国资控股上市公司中有3/4的公司营业收入低于行业平均水平，其中有17家公司营业收入不到行业平均的1/2，占比超过60%。北京、广州国资控股上市公司营业收入特征与资产规模特征不一致。北京国资控股上市公司营业收入低于行业均值的有22家，占比超过60%，与资产规模总体领先行业的表现不匹配。广州国资有近40%的控股上市公司（8家）营业收入超过行业平均水平的1.5倍，相比于资产规模，广州国资控股上市公司营收规模在行业中表现更加突出。

图5：四大核心城市国有控股上市公司经营规模情况，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

备注：资产总额、营业收入等财务数据为2020年年报数据（下同）

5. 上市公司市值规模与市值分布：上海表现优异，广深加速打造高市值平台

上海国资控股上市公司的总市值及平均市值在四大核心城市中最高，分别达到1.28万亿元、251.68亿元，北京国资其次，分别为0.81万亿元、223.88亿元，均远高于广州国资（0.38万亿元、164.49亿元）、深圳国资（0.35万亿元、125.15亿元）。深圳国资控股上市公司市值整体偏小。从平均市值来看，深圳国资控股上市公司平均市值为四大国资中最低，不到上海国资的50%。因此，虽然深圳国资控股上市公司数量及资产规模高于广州国资，但其市值总规模较广州国资低。

图6：四大核心城市国有控股上市公司市值与分布情况，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

备注：以2022年1月底收盘价统计A股上市公司市值

上市公司平均市值的大小与上市公司市值分布情况密切相关。深圳国资共17家上市公司为100亿以下的小市值平台，占上市公司总量的60.7%，小市值平台占比在四大国资中最高。上海国资控股较多500亿以上的高市值平台，共7家，占控股上市公司总量的13.7%，包括上汽集团、上港集团、国泰君安3家1000亿以上高市值平台，以及上海电气、华域汽车、上海机场、锦江酒店4家500-1000亿市值的上市公司，高市值平台分布在汽车、交通运输、设备制造、金融服务、餐饮住宿等多个领域。

广州国资、深圳国资目前仅分别拥有广汽集团、国信证券1家500亿以上高市值平台，为此，将培育打造千亿级上市平台作为“十四五”的重点工作。广州国资在“十四五”规划中提出“力争2025年市值千亿级企业3家、500亿级企业4家”。深圳国资在“十四五”规划中明确打造“2-3家市值超千亿元优势企业”。

图7：四大核心城市国有控股高市值平台分布，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

（二）上市公司价值创造能力

深圳国资控股上市公司表现出较强的价值创造能力，盈利水平与成长性均较高，这或与深圳国资严选优质企业投资培育的发展模式相关，结合深圳国资控股上市公司规模较小的特点，充分体现出深圳国资先“做强做优”再“做大”的高质量发展思路。广州国资控股上市公司目前未体现出较强的成长性，但研发投入力度较大，反映出广州国资控股上市公司总体更着眼于企业长期的发展而非短期的增长，注重培育自主创新能力，强化核心技术积累，沉淀发展潜能。

1. 上市公司盈利能力：深圳成绩显著，北京有待提升

综合分析ROE、ROA、ROIC三项盈利指标，对四大核心城市国有控股上市公司的盈利能力进行评估。深圳国资控股上市公司具有较强的盈利能力，ROE、ROA、ROIC超过行业均值的上市公司数量比例分别为57.1%、53.6%、67.9%，且有较大比重的企业盈利水平超过行业平均的1.5倍，在四大国资中表现突出。北京国资控股上市公司中盈利指标超过行业平均水平的相对较少，盈利能力有待进一步提升。上海、广州国资控股上市公司盈利能力相对良好。其中，广州国资控股上市公司盈利水平达到行业平均水平的不少，但超出行业平均1.5倍的上市公司占比低于北京国资，可以加大力度推动产业升级、提高管理效率，进一步打造效益卓越的上市公司。

图8：四大核心城市国有控股上市公司盈利状况，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

2. 上市公司成长能力：深圳成长性较好，广州有待增强

综合分析营业收入增长率、净利润增长率、资产总额增长率三大成长性指标，对四大核心城市国有控股上市公司的经营增长情况进行评估。在四大国资中，深圳国资控股上市公司表现出较强的成长性，三大增长率指标超过行业平均水平的公司数量占比均在50%以上，特别有60.7%的上市公司净利润增长率超过行业平均的1.5倍。广州国资控股上市公司成长能力相对较弱，营业收入增长率、净利润增长率、资产总额增长率超过行业平均水平的公司比例分别为30.4%、43.5%、34.8%，均低于其他国资。

图9：四大核心城市国有控股上市公司经营增长情况，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

3. 上市公司研发投入强度：广州研发投入力度较大

在四大国资中，广州国资控股上市公司创新投入力度相对较大，有超过60%的上市公司研发投入强度超过相应行业平均水平，所占比例是其他国资的1.7-2倍。广州国资控股上市公司平均研发投入强度超过5%，在四大国资中同样最高。

虽然上海国资控股上市公司平均研发投入强度最低，不到4%，但这与上海国资控股上市公司行业分布有较强的关联性。上海国资控股上市公司多分布在交通运输、房地产、商业贸易等领域，行业特性决定上市公司本身研发投入需求较低。相比之下，广州国资控股上市公司更多分布在专业服务、设备制造、电子信息等对创新研发要求较高的领域。从行业对比的情况来看，深圳国资、上海国资与北京国资控股上市公司研发投入力度相当。

图10：四大核心城市国有控股上市公司研发投入强度，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

图11：四大核心城市国有控股上市公司行业分布前五名及相应行业公司数量，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

备注：依照证监会行业分类标准进行上市公司行业分类

4. 上市公司资产负债结构：四大国资均表现良好

四大国资控股上市公司资产负债结构都控制较好，资产负债率超过行业均值的上市公司均不到50%，且平均资产负债率均控制在55%以内，低于资产负债率管控警戒线。从行业对比情况上看，上海国资表现相对突出，而广州国资控股上市公司资产负债结构仍有进一步优化空间。从总体上看，北京国资控股上市公司平均资产负债率略高于其他国资，主要因为上市公司集中在房地产领域，共7家，占比近20%，而房地产属于高负债行业，行业平均资产负债率高达80%。

图12：四大核心城市国有控股上市公司资产负债率情况，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

（三）上市公司规范运作水平

作为“小而美”的代表，深圳国资控股上市公司有较高的规范运作水平，股权结构更符合完善公司治理的要求，信息披露质量也较高。相比之下，广州国资控股上市公司的股权结构仍有向社会释放的空间，信息披露质量也有待提高。

1. 上市公司股权结构：深圳、北京股权结构相对完善

综合国资委对控股上市公司的平均持股比例、持股比例超过50%的上市公司数量占比，对四大国资控股上市公司股权结构进行评估。深圳、北京国资控股上市公司股权结构得到较好优化，国资委对上市公司的平均持股比例低于40%，持股比例超过50%的上市公司占比约1/5，为完善公司治理机制、构建国资民资共同发展格局奠定良好基础。广州、上海国资对控股上市公司的持股比例相对较高。尤其是广州国资，其持股比例超过50%的上市公司有9家，达到广州国资控股上市公司总量的近40%，显著高于其他国资，需进一步优化上市公司股权结构，加快引入持股5%及以上的战略投资者作为积极股东参与公司治理，提高国有控股上市公司规范运作水平。

图13：四大核心城市国有控股上市公司股权结构，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

2. 上市公司信息披露质量：深圳、上海披露质量较高

具体分析2020年上交所、深交所对上市公司信息披露考核结果，深圳、上海国资控股上市公司信息披露质量较高。深圳国资有46.2%的上市公司信息披露考核为“优秀”，占比在四大国资中最高。上海国资控股上市公司信息披露“良好”及“优秀”的比例达到98%，高于其他国资。

相对而言，北京、广州国资控股上市公司信息披露质量亟待提升。北京国资控股上市公司信息披露“良好”及“优秀”的比例仅88.6%，在四大国资中最低。广州国资仅34.8%的上市公司信息披露为“优秀”，在四大国资中最低，达到“良好”及“优秀”的上市公司比例共91.3%，也显著低于上海国资（98%）、深圳国资（96.2%）。此外，广州国资、北京国资各有1家上市公司信息披露不合格，需加强风险监控，对风险突出的上市公司早发现、早介入。

图14：四大核心城市国有控股上市公司2020年信息披露考核结果，数据来源：Choice，上海证券交易所，深圳证券交易所，中大咨询整理统计

备注：部分上市公司由于在2020年以后上市等原因未进行考核，不纳入上述统计

（四）上市公司平台功能发挥

北京国资控股上市公司更加重视其作为资本运作平台的融资功能，积极通过增发的方式募集资金支持企业发展，同时有效优化上市公司股权结构。北京国资更倾向以IPO上市提升上市公司数量也能够反映出这一点。相比之下，深圳国资控股上市公司在优化机制方面发挥出更为积极的作用，表现出较高的规范运作水平。广州国资更注重上市公司在“管资本”中的功能，希望通过引入证监部门监管、公众监督等多方监督力量，确保“放得下、接得住、管得好”，在维护上市公司独立性的同时有效防范风险。

1. 上市公司融资水平：北京融资水平较高，广州、深圳有待提升

资本市场有效拓宽了上市公司融资及再融资的渠道。具体来看，上市公司可以通过IPO上市、公开增发、定向增发、配股以及发行可转债等方式募集资金支持主业发展，改善资产负债结构。增发是国有控股上市公司进行股票市场融资的主要方式。2019年至今四大国资控股上市公司共募集资金1878.53亿元，其中，通过增发募资1617.83亿元，占比超过85%。

北京国资控股上市公司融资功能得到有效发挥。2019年至今，北京国资控股上市公司通过股票交易市场募集资金769.1亿元，共30.56%（11家）的公司实施增发，位列四大国资之最。值得注意是，增发同时也是引入战略投资者的重要手段，能够有效优化上市公司股权结构，北京国资控股上市公司股权结构相对完善应与其积极实施增发有所关联。

相比之下，广州国资、深圳国资控股上市公司融资功能有待强化。2019年至今，广州国资控股上市公司共融资139.3亿元，平均每家上市公司融资6.06亿元，低于北京国资（21.36亿元）、上海国资（13.36亿元）与深圳国资（10.31亿元）。在深圳国资控股上市公司中，2019年至今实施过增发的公司数量为4家，占比为14.29%，显著低于其他国资。

图15：四大核心城市国有控股上市公司2019年至今股票市场融资情况，数据来源：Wind，中大咨询整理统计

参考资料：

[1] 深圳商报.总资产达4.6万亿元深圳市属国资国企2021年“成绩单”亮眼. http://duchuang.sznews.com/content/2022-03/05/content_24971662.html

备注说明：

[1] 上述分析以国资委系统监管上市公司为研究对象，聚焦上交所主板、上交所科创板、深交所主板、深交所创业板以及北京证券交易所上市的A股上市公司；

[2] 上述分析中，上市公司财务数据引用2020年年报数据，市值等市场数据引用2022年1月底收盘数据。