广汽集团全称广州汽车集团股份有限公司，成立于2005年，主营整车制造，整体改制之前为1997年6月成立的广州汽车集团有限公司。1987年7月，中央确定了汽车产业“三大三小”的总体格局：全国建设一汽、二汽、上海三个轿车生产点，天津、北京、广州三个生产点从进口轿车散件组装开始，逐步实施国产化生产——广州成为“三大三小”之一。1997年，随着法国标致合资项目的失败，广州汽车工业跌入谷底。肩负着重振广州汽车工业的使命，广汽集团成立，但在初期，集团仅有分散的广州客车、广州标志、轻型车三家整车企业，没有配套体系，接收广州标致后，更是一度亏损额高达29亿元。

为了广州汽车工业的发展，广汽集团必须找到一条高质量发展之路，搭建资本平台，扩大合资合作，以最终实现产销量和收入的飞跃式增长。

广汽集团的开放发展经历了整体改制、梳理股权结构实现H股上市和换股吸收合并实现A股上市三个阶段。

● 改制引进民资，奠基上市之路

广汽集团原本为有限责任公司，但当时的广汽集团公司治理结构不完整，规范的现代企业制度体系尚未建立，导致集团内管理混乱，无法适应当时集团规模快速增长的战略需要，因此广汽集团从2003年5月起，把汽车板块的优质企业和资产集中起来实施股份制改造，开启了长达三年的整体改制之路。

广汽集团改制采用整体变更的方式，从30家意向投资者中选出4家作为战略投资者，以2004年6月30日经审计确认后的净资产3499665555.79元按1∶1的比例折股，由广汽集团的五个法人股东以其在广汽集团的股权认购公司全部股份，其中广汽集团原股东广州汽车工业集团占股91.9%，四家战略投资者合计占股8.1%，在向民营资本开放的同时保持了国有资本控股的地位。

通过整体改制，广汽集团由有限公司变更为股份制公司，进入现代企业法人治理结构，明确企业内部产权，从而提高集团的决策水平和效率。

      图 1  广汽集团整体改制后股权结构图

● 理清股权结构，增强盈利能力

广汽本田一直以来都是广汽集团的主要利润贡献企业，但是由于历史原因，广汽本田在成立之初仅是广汽集团属下五级企业与日本本田建立的合资公司，这导致广汽集团对广汽本田的间接持股比例仅有18.9%，而且由于管理链条过长，广汽集团对其主要利润贡献企业的影响力和控制力十分微弱，不利于集团战略布局的实现。因此，广汽集团以0.47股换1股的方式私有化H股上市公司骏威汽车，同时采用介绍上市的方式实现H股上市。

交易完成后，集团一方面理顺股权结构，对广汽本田的持股比例增加到50%，增强了盈利能力，并压缩管理链条，加强对广汽本田的控制；另一方面，实现H股上市，搭建起海外融资平台，扩大集团的融资空间和后续融资规模。

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图 2  广汽集团H股上市前后股权结构图

● 重组上市公司，获取合资机会

合资办厂是我国汽车企业不断学习先进企业的生产管理经验的主要途径之一，根据《合资企业法》规定，合资车企中外资的股权占比不能超过50%，但在当时，国家对整车生产项目的审批非常严格，为了获取宝贵的合资机会，广汽集团计划收购广汽长丰。

由于广汽长丰为A股上市公司，集团最终决定采用换股吸收合并的方式，一方面，能够更好地保护广汽长丰中小股东利益，为他们提供股票和现金两种退出方式，从而获得其配合与支持；

另一方面，吸收合并发行A股的行为属于重大资产重组，其要求低于直接 IPO。最终，广汽集团与广汽长丰原股东长丰集团、三菱汽车达成协议，两者以每股12.65元人民币的价格选择现金退出。通过换股吸收合并广汽长丰，广汽集团成功在A股市场上市，并且以广汽长丰为合作平台，满足了当时正在洽谈合作的日本三菱不在上市公司内进行合作的要求，成功引进日本三菱的新车型，满足集团发展SUV车型业务的需要。

在战略投资者的选择上，广汽集团重点从未来市场开拓方向、产业相关程度、管理经验三方面考虑，在进行了非常谨慎、科学的论证之后从30多个意向伙伴中挑选出万向集团公司、中国机械装备(集团)公司、广州钢铁企业集团有限公司、广州市长隆酒店有限公司四家企业作为战略投资者和发起人，其中万向和长隆均为民营企业。

四家战略投资者分别位于华东、华北、华南，而这些地区正是中国汽车市场较发达地方，也是广汽集团之后想要进入的市场。此外，万向是汽车零部件领域的龙头企业，广钢是汽车产业的上游企业、中国机械装备集团与汽车业相关度很高，不仅能够为集团向上游产业链整合提供资源，同时为集团引入现代企业制度和先进的管理经验，为集团下一步与资本市场对接奠定基础。

● 创新交易结构

广汽集团为了理顺和广汽丰田的股权关系，加强对其的控制，直接提高对骏威汽车的持股比例是最直接有效的办法。在确定这条路线之后，选择什么样的方式提高对骏威的持股比例成为新的问题。

广汽集团首先决定用现金收购的方式私有化骏威汽车，并于2009年4月成功发行67亿元的中期票据作为收购骏威股权的资金支持。但由于涉及金额过大，审批程序漫长，而股票价格变动不确定性因素较大，集团很快错过了低价收购的窗口期。

后经过论证，广汽集团史无前例地采用“介绍上市[1]+协议安排”的方式，向骏威汽车发行H股来换取其全部股权，并协议安排骏威汽车私有化，一次性解决了加强对主要利润贡献企业的控制和H股上市两个问题。（[1]介绍上市制度是境外发行股票独有的方式，其中一种形式就是由海外发行人发行证券以交换香港上市发行人的证券，而该等香港发行人的上市地位在海外发行人的证券上市的同时将被撤销）

由于交易结构无先例可循，在过程中涉及到众多具体处理方式的创新，有些还可能对联交所的原有交易规则有细微突破，集团还专设上市领导小组和办公室，并聘请第三方机构，对交易过程中的难点和疑问点进行突破。

● 充分利用规则

广汽集团在实现A股上市的过程中，巧妙利用规则，选择通过换股吸收合并上市公司广汽长丰实现A股上市，成为境内A股市场非上市公司吸收合并上市公司审核创新第一例。

一方面，根据我国《首次公开发行管理办法》规定：“发行人不得存在最近1个会计年度净利润主要来自合并报表范围以外投资收益”，而广汽集团的主要利润来源广汽丰田恰属于合营企业，集团仅间接持有其50%的股权。因此，广汽集团并不满足IPO上市的条件。相比IPO，通过重大资产重组实现上市的条件则宽松许多。

另一方面，国家对新建燃油整车项目的审批不断收紧，相关产业政策要求汽车生产企业新建整车生产项目的同时必须整合一家现有汽车生产企业。恰在此时，广汽长丰的大股东日本三菱向广汽集团表示了合作意向，想要在中国生产其擅长的SUV车型，但合作必须在非上市公司内进行，广汽长丰作为最佳合作平台由此 成为被资产重组的对象。

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图 3  广汽集团A股上市交易结构图

● 对市场变化迅速反应

在A+H股上市的过程中，市场出现了几次较大的波动，广汽集团对市场变化迅速反映，及时调整方案，最终实现两地上市。

在最开始，广汽集团计划A股和H股上市同步进行，并先后于2007年12月和2008年4月上报A股预审材料和提交H股IPO申请，但在2008年12月到2009年6月期间，全球金融危机及新股大量发行导致A股市场暴跌，证监会暂停IPO，广汽集团的A股上市计划也被迫搁置。同样受到金融危机影响，香港股市低迷，骏威汽车的股价也在2008年下半年中大幅下挫。

广汽集团在此时看到了机会，计划由原本的先H股上市再择机整合骏威汽车转变为先现金收购骏威汽车再以整合后的主体上市，同时利用当时债市的大牛行情在债券市场融资为收购提供资金支持。2009年，中央推出四万亿计划刺激经济，骏威汽车股价快速回升，现金收购的机会转瞬即逝，广汽集团再次调整方案最终实现H股上市。

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图 4  广汽集团港股上市方案变化图

广汽集团在管理体制改革、市场变化应对和创新等方面对国资国企高质量发展提供了可供学习参考的范本，也为自身开启高质量发展新篇章打下了坚实的基础。未来，广汽集团还将通过质量变革、效率变革和动力变革三个方面来继续推动高质量发展，力争在未来十年内冲刺世界百强。